In diversen Fachblättchen der Branche unseres Familienunternehmens sind in den letzten Wochen vermehrt Artikel zur Unternehmensbewertung erschienen. Hintergund: mit Beginn 2004 hatte die Politik die Rahmenbedingungen der Branche massiv geändert.

Während früher der Kaufpreis in Prozent des Umsatzes bemessen wurde, der Prozentsatz allerdings mit größerem Umsatz auch größer angesetzt wurde, wird nun ein "Ertragsswertverfahren" angepriesen. Hier wird zunächst
ein kalkulatorischer Unternemerlohn vom Gewinn abgezogen.
Zum Rest werden dann Abschreibungen, langfristige Zinsen und gewisse Einmalposten dazuaddiert, um den CashFlow möglichst hoch aber realistisch darzustellen. So dann wird
der CF mit dem Kapitalmarktzins plus Risikoaufschlägen abgezinst (rund 10% bis 12%). Bei der Abzinsung wird
von einem konstanten zukünftigen CF ausgegangen:

Wert= CF/0.10 *bzw. *Wert=CF/0.12


Wenn ich nun diese Methode für beispielsweise "mein" Unternehmen Harley-Davidson anwende, passiert folgendes:

Cash Flow *by operating activities (2003) : 936 Mio USD
Netto Cash Flow *(2003) : 709 Mio USD
mittlerer Kurs (2004) : 55 USD
mittlerer Marktwert (2004) : 16.6 Mrd USD
Diskontsatz (US langfr.) : 5%
geschätztes NCF Wachstum : 20% p.a.

1) DNCF nach VA

Unternehmenswert : 69.8 Mrd USD ... ca 320% über Marktwert
(Sicherheitsspanne liefert im langjährigen Vergleich einKaufsignal)

2) DCF nach VA *(zur Vergleichbarkeit mit Ertragswertverfahren)

Unternehmenswert : 92.1 Mrd USD ... ca 450% über Marktwert


3) Abzinsung nach Ertragswertverfahren

Wert=936/0.10 = 9.36 Mrd USD *.... *ca 44% unter dem Marktwert
Damit wäre das Unternehmen also um 77% überbewertet

(aber auch hier würde die "Sicherheitsspanne" im langjährigen Vergleich ein Kaufsignal geben)

Der große Unterschied zwischen den beiden Verfahren besteht vermutlich darin, daß das Ertragswertverfahren für unsere Branche davon ausgeht, daß der CF bzw NCF im Laufe der Jahre nicht steigt. Oder anders ausgedrückt, daß eventuelle Steigerungen immer wieder durch Gesetze über Nacht zwangsenteignet werden können. So zu letzt nach der letzten Bundestagswahl: im November 2002 wurden über Nacht für den CF ein Minus von ca 45% für 2003 beschlossen.

Das das kompliziertere DNCF-Verfahren bei VA-Werten "funktioniert" läßt sich vermutlich durch die monopolartige Stellung der behandelten Unternehmen erklären, die ihre Preise relativ frei festlegen können.

Hmm...

Ach so... eine "nachhaltige" Frage sollte ich mir dazu noch überlegen. Hätte ja gerne eine Rückmeldung *

Können Gewinne selbst monopolartiger Unternehmen ewig wachsen ? Ist nicht irgendwann eine Sättigung erreicht?
Oder wird Wachstum durch gegenläufige Effekte aufgefressen (Politik, Patente) ?
(zuletzt flog daher Pfizer aus meinem Depot)

Ahh... da isse:
Wäres nicht ausreichend, für die VA das Ertragswertverfahren zu verwenden, da die Abzinsungsrechnung für Einsteiger schneller nachzuvollziehenist ?

Gruß
Forticus