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Thema: Merger Arbitrage

Hybrid-Darstellung

  1. #1
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    Eine Strategie Warren Buffetts sind Merger Arbitrages. Aktuelles Beispiel ist der Merger P&G und Gillette. Eine Lehrstück habe ich aus seinen Partnership-Zeiten gelesen und wende dies nun auf einen aktuellen Fall an. WEB hat in seiner anfänglichen Partnership-Zeit seine Aktivitäten in drei Gruppen eingeteilt:

    Generals - allgemeine Aktienkäufe

    Workouts - Unternehmen in einer speziellen Situation

    Controls - Kontrolle (z.B. durch Stimmenmehrheit) von Unternehmen

    Strategie: Merger Arbitrage

    Workouts

    Auszug aus Buffetts Letter to Investors 1963:

    „Es gibt Aktien mit einem Zeitplan. Sie ergeben sich aus der Unternehmensaktivität – Sell-outs, Fusionen, Reorganisationen, Spin-offs, usw. Wir sprechen hier nicht von Gerüchten oder „Insider-Informationen“, die zu solchen Entwicklungen gehören, sondern von den öffentlich bekannten Aktivitäten. Wir warten, bis wir es in den Zeitungen lesen können. Das Risiko liegt in erster Linie nicht im allgemeinen Marktverhalten (obwohl dieses bis zu einem gewissen Grad manchmal damit verbunden ist), sondern stattdessen darin, dass der Plan zum Scheitern verurteilt sein könnte, so dass sich die erwartete Entwicklung nicht einstellt. Solche Spielverderber könnten sein: Anti-Trust-Verfahren oder andere staatliche Massnahmen, Verweigerung durch die Aktionäre, zu erhebende Steuern, usw. Zunächst scheint der Gewinn in vielen Workouts ziemlich gering. Ein Freund beschrieb dies so: *… als hole man noch den letzten Cent heraus, nachdem ein anderer die ersten 95 Cents bereits gemacht hat. Doch die Vorhersehbarkeit zusammen mit einer kurzen Haltedauer ergibt jedoch eine anständige jährliche prozentuale Rendite. Und diese Rendite bringt jährlich einen grösseren absoluten Return als Generals bringen.“


    Arbitrage Saurer

    Unternehmen

    Saurer ist weltweit führender Hersteller von technologisch ausgereiften Systemen zum Spinnen, Texturierung, Zwirnen und Sticken. Saurer vereint acht Markennamen, Allma, Barmag, Melco, Neumag, Saurer Embroidery, Schlafhorst, Volkmann und Zinser, unter einem Dach. Die Produkte und Dienstleistungen all dieser Unternehmen spielen eine Schlüsselrolle beim Wertschöpfungsprozess in der Textilindustrie. Das hohe Niveau an technologischer Kompetenz im Bereich Textilmaschinen wird mit bemerkenswerter Kundenorientierung gekoppelt.

    Saurer ist mit einem aktuellen KGV von rund 12 ist ein aussichtsreiches langfristiges Investment. China ist mit 40% Umsatzanteil heute stärksten Markt für Saurer-Textilanlagen. Als Anleger sollte man den zyklischen Charakter der Branche berücksichtigen. Sollte sich das globale Wachstum, vor allem auch die Entwicklung in China und den Schwellenländern abkühlen, dürfte es das Unternehmen und damit die Aktie zu spüren bekommen. Mit 574 Mio Eur sieht der Auftragsbestand bei Textil komfortabel aus. Verzögerungen im Chinageschäft werden zudem aufgefangen durch eine erhöhte Investitionstätigkeit in der Türkei, Pakistan, Indien sowie teilweise sogar in den USA aufgefangen.

    Das Unternehmen ist fundamental gesund, hat haufenweise Cash (rund 20% der Marktkapitalisierung) und ist unterbewertet. Kein Wachstumsrenner, aber solide. Also kein grosses Anlagerisiko.

    Unternehmensbewertung:

    Aktueller Kurs rund 60 € *- *aktueller innerer Wert rund 86 €

    Inneren Wert berechnet mit Wachstumsraten: 8 - 6 - 4 – 2
    Diskontierung 12%

    Arbitrage-Prognose:

    Übernahmepreis je Aktie geschätzt 85€:

    85€ entspricht 40% zum aktuellen Kurs, Eventualitäten plus/minus 10-20%. Eine Übernahme unter dem inneren Wert halte ich eher für unwahrscheinlich, ein Überschiessen ist nicht ausgeschlossen.

    Sollte keine Übernahme erfolgen, bleibt die Saurer-Aktie als ein unterbewertetes fundamental gesundes Unternehmen in meinem Portfolio einfach weiterhin liegen.

    Stadium der Merger-Arbitrage

    Da ich das Unternehmen bereits seit Dezember nach meiner SI-Analyse zu 45 € aufgenommen habe, habe ich bereits einen Gewinn von rund 40% eingesteckt. Die Übernahmefantasie ist aber erst seit kurzem publik geworden. Ein Nachkauf oder Erstkauf ist also noch lukrativ. Die Übernahmefantasie steht ja erst am Anfang. Der innere Wert der Aktie beträgt 85 €, also weitere 40%. Die absolute Rendite (s. Zitat Buffett oben) wüde sich durch die kürzere Haltedauer noch erhöhen.

    Seit rund drei Wochen konnte man bereits ein Anziehen des Kurses erkennen, was nicht unbedingt auf fundamentale Gründe zurückzuführen war. Seit dieser Woche sind eventuelle Übernahmeabsichten erkennbar. Zum ersten Mal wurde die meldepflichtige 5%-Marke überschritten und die britische Fondsgesellschaft Laxey gab eine Beteiligung von 7,6% an Saurer-Aktien bekannt. Zusätzlich meldete sie am Freitag, dass sie in Form von Optionen weitere 5,5% besitzt. Bei Ausübung wären dies dann insgesamt 13,1% Aktien.

    Die Fondsgesellschaft ist für ihre weltweiten Arbitragegeschäfte bekannt. Sie investiert nach dem Value-Ansatz.

    Das Saurer-Management steht – im Gegensatz zu Rieter – einer Übernahme nicht negativ gegenüber, sondern will dies vom konkreten Fall abhängig machen. (Laut Aussage des Managements in einem Interview.)

    Merger-Arbitrages scheinen - s. Buffett oben - tatsächlich eine hohe Rendite abzuwerfen. Und spielt man die Mergerfantasie mit dem richtigen Unternehmen und hat dabei eine Sicherheitsmarge, dann haben wir eine der Forderungen Buffetts erfüllt: Das Risiko begrenzt zu halten.

    Eure Meinung?

    Grüsse
    flippi

  2. #2
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    Hallo Flippi,

    schön mal wieder eine Investmentidee von Dir zu lesen.

    Wie es aussieht ist hier mit der möglichen Übernahme noch nichts amtlich, sondern spekulativ. Damit ist das entscheidende Kriterium nicht erfüllt, folglich entzieht sich die Wahrscheinlichkeitsbeurteilung einer angemessenen Sicherheit. Aber wie ich das verstanden habe, hast Du Dir hier eine Hintertür offen gelassen bzw. siehst eine Alternative in der Sicherheitsmarge. Das ist natürlich auch ein Weg. Jedoch wäre mir die Sicherheitsmarge persönlich nicht hoch genug. Außerdem müsste man wohl damit rechnen, dass, für den Fall keiner Übernahme, der Kurs nachgibt, da der letzte Kursanstieg offenbar spekulativ in Hinsicht auf ein mögliches Übernahmeangebot getrieben war.

    Ich wünsche Dir jedenfalls viel Erfolg mit diesem Investment.

    Ich hatte erst vor kurzem auf eine Arbitrage-Gelegenheit bei Turbon gehofft. Nach der Ankündigung, ein Übernahmeangebot machen zu wollen, ohne konkret eins vorzulegen, wurde die Wahrscheinlichkeit vom Markt mit ungefähr 50% bis zum angedeuteten Kursniveau eingepreist. Und als es amtlich war, ging es dann natürlich Ruck-Zuck hoch. Hier hatte ich schlicht das Problem, dass der Markt zu effizient war bzw. dass ich nicht schnell genug reagieren konnte.

    Übrigens merke ich mir Deinen Beitrag als Sammelforum für mögliche zukünftige Arbitrage-Situationen! Insofern finde ich es eine gute Idee, dass Du das mit diesem Beitrag mal konkret angesprochen hast. Ich denke ich spreche auch für Dich, wenn ich sage, dass alle Anderen ebenfalls willkommen sind, mögliche Arbitrage-Situationen hier zu vorzustellen.

    Es gibt doch so viele Anlageideen, angesichts dessen ist es hier doch irgendwie zu ruhig geworden. Naja, eins steht fest: Value-Analyse lebt! Und notfalls schmeißen JuliaPapa und ich den Laden eben alleine * *Nein, im ernst, das ist eine Aufforderung an Alle, dazu beizutragen, dass das beste Valueforum Deutschlands lebendig bleibt.

    Grüße
    PoP
    \"Price is what you pay, Value is what you get\"

    (Warren Buffett)

  3. #3
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    Hallo Arman,

    < Damit ist das entscheidende Kriterium nicht erfüllt, folglich entzieht sich die Wahrscheinlichkeitsbeurteilung einer angemessenen Sicherheit. Aber wie ich das verstanden habe, hast Du Dir hier eine Hintertür offen gelassen bzw. siehst eine Alternative in der Sicherheitsmarge. *.... Außerdem müsste man wohl damit rechnen, dass, für den Fall keiner Übernahme, der Kurs nachgibt, da der letzte Kursanstieg offenbar spekulativ in Hinsicht auf ein mögliches Übernahmeangebot getrieben war. >

    Ja, Du siehst das richtig. Nun ist aber Saurer auch als Investment geeignet und eine Nichtübernahme würde daran nichts ändern. Die Hintertür ist ein anderes entscheidendes Kriterium, was für mich hier stark wiegt.

    Grüsse
    flippi

  4. #4
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    Zitat Zitat von [b
    Zitat[/b] (filippina @ 16.07.2005, 14:35)]
    ....
    Merger-Arbitrages scheinen - s. Buffett oben - tatsächlich eine hohe Rendite abzuwerfen. Und spielt man die Mergerfantasie mit dem richtigen Unternehmen und hat dabei eine Sicherheitsmarge, dann haben wir eine der Forderungen Buffetts erfüllt: Das Risiko begrenzt zu halten.

    Eure Meinung?

    Grüsse
    flippi
    Hallo miteinander,

    gut, dass das Thema Arbitragegeschäfte hier mal aufgegriffen wird. Zu Saurer kann ich nichts sagen, die Firma kannte ich gar nicht. Was mir immer zu denken gibt, ist dass chinesische Firmen einfach hergehen und eine Maschine eins zu eins kopieren und dann unter ihrem Namen viel billiger verkaufen (können), weil sie keine Forschungskosten zu tragen haben. Kundenbindung hin oder her, beim Preis werden viele schwach. Ich weiß nicht, wie groß die Gefahr im Falle Saurer ist.
    Doch nun zum eigentlichen Thema Arbitragegeschäfte. Laut Buffett sind ja nur Arbitragegeschäfte abzuschließen, wenn ein konkretes Übernahmeangebot besteht. Nicht die Spekulation darauf. Und da habe ich eben meine Zweifel, ob man damit wirklich Geld machen kann. Ich kenne das gar nicht anders, dass wenn ein konkretes Angebot vorliegt, der Kurs schnurstracks auf dieses Angebot marschiert. Bis man da als Kleinanleger reagieren kann, kann man nur zu diesem Angebotskurs einsteigen. Bestes Beispiel ist gerade Girindus. Dem Hauptaktionär wurde ein Angebot von 7 Euro unterbreitet und die Aktie liegt bei 6,90 Euro. Meiner Meinung nach muß man entweder VORHER einsteigen und darauf hoffen, dass ein Übernahmeangebot kommt (wie in dem Fall Saurer) oder darauf hoffen, dass der Anbieter noch mal eine Schippe drauf legt (im Fall Girindus).
    Oder kennt ihr tatsächlich andere Beispiele aus jüngster Zeit, wo der Kurs nicht gleich auf den Übernahmekurs gesprungen ist?
    Mir fällt da nur das Übernhameangebot von Oracle an Peoplesoft ein. Bin mir aber nicht ganz sicher, wie das genau war. Aber da bestand zumindest die Gefahr, dass die Kartellbehörde einen Strich durch die Rechnung machen könnte.
    Ich rede aber von einem wirklich gefahrlosen Arbitragegeschäft.

    Gruß
    Zecke

  5. #5
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    Hallo Zusammen,

    ich denke, daß nicht zuletzt durch das Internet die Arbitrage-Möglichkeiten mittlerweile doch arg begrenzt sind. Die Informationen stehen eben rund um den Globus einer Vielzahl der Marktteilnehmer zeitgleich zur Verfügung. Nichtsdestotrotz sind Hinweise auf mögliche Gelegenheiten in diesem Thread immer herzlich willkommen.

    Grüße
    Borsheim´s

  6. #6
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    Hallo Flippi,

    @Ja, Du siehst das richtig. Nun ist aber Saurer auch als Investment geeignet und eine Nichtübernahme würde daran nichts ändern. Die Hintertür ist ein anderes entscheidendes Kriterium, was für mich hier stark wiegt.

    Nur würdest Du in diesem Fall einen spekulativen Aufpreis bezahlt haben, der Dir ggfs. Rendite kostet.

    Grüße
    Arman
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    (Warren Buffett)

  7. #7
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    Hallo Arman,

    <Nur würdest Du in diesem Fall einen spekulativen Aufpreis bezahlt haben, der Dir ggfs. Rendite kostet.>

    Das gerade nicht, denn ich bin ja schon 40% innerhalb 6 Monaten im Plus. Meine Renditeerwartungen sind min. 12% p.a., da bin ich bescheiden. Glücklich wenn ich 20% p.a. schaffe. Wenn es mehr ist, was dank der guten Märkte in den letzten beiden Jahren möglich war, ist das auch gut.

    Im Grunde hatte ich die Aktie ja vorher aufgrund einer von mir berechneten Unterbewertung gekauft. Die Aktie ist oder war ein Langweiler. Die Unterbewertung kam sicher davon, dass das Chinageschäft nicht mehr so gut läuft wie früher. Andererseits baut Saurer die Marktanteile in Indien, Pakistan und Türkei aus. Die Einschätzungen im Markt liegen hier sicher zwischen positiv und negativ. Ich sehe eine Unterbewertung und ein Traditionsunternehmen mit viel Cash. Auch nach dem Kursanstieg sehe ich immer noch eine Unterbewertung - eine Sicherheitsmarge von 40% reicht mir.

    So gesehen ist es für mich ja kein Arbitrage-Geschäft. Borsheim hat das ganz richtig gesagt: Ein Kauf unterhalb des inneren Wertes und nun profitiere ich von den Übernahmespekulationen.

    Die Frage war nun für mich, würde ich zum jetzigen Kurs auch oder weiter einsteigen, weil Übernahmegerüchte am Markt entstanden sind. Und da bin ich der Meinung, dass das in diesem Fall in Ordnung ist, da ich auch im Falle eines Kursrückgangs aufgrund einer Nichtübernahme das Unternehmen trotzdem als lohnenswertes Investment betrachte. Das Chance-Risiko-Verhältnis sieht für mich günstig aus. Im schlechtesten Fall würde ich einen vorübergehenden Renditeeinknick erleben.

    Natürlich ist das Kriterium von Buffett mehr als gerechtfertigt, dass man erst dann das Arbitrage-Geschäft eingeht, wenn die Übernahme Fakt ist. Nur in diesem Fall - denke ich mir - dass ich hier schon vorher mitspielen kann, da ich schon ein bestimmtes Wissen habe.

    Klappt kurzfristig eine hohe zweistellige Rendite aufgrund der Übernahme - prima! Klappt langfristig eine 12%ige jährliche Rendite ist meine Minimum erfüllt - auch gut!


    Hallo borsheim's,

    bisher hatte ich mich mit Arbitrage nicht beschäftigt. Das soll sich nun ändern. Value-Investing ist überhaupt nicht langweilig, sondern wirklich faszinierend.

    Hallo Zecke,

    <Was mir immer zu denken gibt ist, dass chinesische Firmen einfach hergehen und eine Maschine eins zu eins kopieren und dann unter ihrem Namen viel billiger verkaufen (können), weil sie keine Forschungskosten zu tragen haben. Kundenbindung hin oder her, beim Preis werden viele schwach. >

    Das sehe ich genauso.

    <Bis man da als Kleinanleger reagieren kann, kann man nur zu diesem Angebotskurs einsteigen.>

    Das scheint mir auch ein grosses Problem zu sein. Im Falle Saurer ist mir das auch nur so schnell aufgefallen, weil ich das Unternehmen unter Beobachtung habe.

    Grüsse
    flippi

  8. #8
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    @Die Frage war nun für mich, würde ich zum jetzigen Kurs auch oder weiter einsteigen, weil Übernahmegerüchte am Markt entstanden sind. Und da bin ich der Meinung, dass das in diesem Fall in Ordnung ist, da ich auch im Falle eines Kursrückgangs aufgrund einer Nichtübernahme das Unternehmen trotzdem als lohnenswertes Investment betrachte. Das Chance-Risiko-Verhältnis sieht für mich günstig aus. Im schlechtesten Fall würde ich einen vorübergehenden Renditeeinknick erleben.

    Dein meine ich ja. Ob er dann vorübergehend ist oder nicht, ändert ja nichts daran, dass Du einen Aufpreis gezahlt hast, der durch Übernahmespekulationen zu Stande gekommen ist.
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    (Warren Buffett)

  9. #9
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    Ja, umsonst gibt es nichts. Aber ich halte mein Risiko sehr niedrig. Darauf kommt es mir an.

  10. #10
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    Zitat Zitat von [b
    Zitat[/b] (Zecke @ 17.07.2005, 09:58)]Ich kenne das gar nicht anders, dass wenn ein konkretes Angebot vorliegt, der Kurs schnurstracks auf dieses Angebot marschiert. Bis man da als Kleinanleger reagieren kann, kann man nur zu diesem Angebotskurs einsteigen.
    Guten Morgen,

    dieser Thread zeigt doch, daß das Value-Forum immer noch lebt. Vielleicht nicht mehr so intensiv wie früher, aber es geht doch noch was. Also nicht nur noch PoP und ich. :

    Ich bin absolut Deiner Meinung, Zecke. Sobald ein Übernahmeangebot feststeht, geht der Kurs in diese Richtung. Somit ist eine echte Merger Arbitrage nicht mehr möglich, so denke ich.

    Wenn man wirklich von Fusionen profitieren möchte, bleibt wirklich nur, Aktien bereits vor einer solchen Bekanntgabe zu kaufen. Ich habe (leider nicht für mich, sondern für ein von mir verwaltetes Depot) im Januar 2003 - als alle guten Aktien billig waren - eine Position in Fernheizwerk Neukölln AG gekauft, und zwar direkt im Hinblick auf eine mögliche Übernahme durch die Bewag bzw. Vattenfall. Die Geschäfte laufen gut, die Aktie hat seitdem rund 80 % zugelegt. Und bis es wirklich zu einer Übernahme kommt, bringt mich eine Dividendenrendite von rund sieben Prozent (bezogen auf meinen Einstand) über die Zeit.

    Das Risiko, einen "Übernahmefantasieaufschlag" zu zahlen, ist bei klassischen Übernahmekandidaten immer da. Lange gab es das bei Beiersdorf, die ich dann, als sich der Deal mit Tchibo abzeichnete, verkauft habe (etwa bei 120 €). Zwischendurch waren wir dann bei 80 €, mittlerweile sind es wieder 94 €. Jetzt, da der Aufschlag aus dem Kurs raus ist, ist die Aktie auch wieder interessant.

    >>Oder kennt ihr tatsächlich andere Beispiele aus jüngster Zeit, wo der Kurs nicht gleich auf den Übernahmekurs gesprungen ist?
    Mir fällt da nur das Übernhameangebot von Oracle an Peoplesoft ein. Bin mir aber nicht ganz sicher, wie das genau war. Aber da bestand zumindest die Gefahr, dass die Kartellbehörde einen Strich durch die Rechnung machen könnte.<<

    Das ist immer dann der Fall, wenn nicht klar ist, ob es tatsächlich zur Übernahme kommt. Zumeist sind es Bedingungen, die der Übernehmende stellt. Das kann die Zulassung durch die Kartellbehörden sein, oder eine bestimmte Mindestquote, die erreicht sein muß, damit das Angebot zustande kommt. Bei Beiersdorf war es umgekehrt: Tchibo hat nur eine bestimmte Anzahl an Aktien akzeptiert und darüber zugeteilt. Da ist natürlich klar, daß der Kurs nicht auf die Höhe des Abfindungsangebotes springt.

    Schönen Tag noch,
    JuliaPapa
    "Beware the investment activity that produces applause; the great moves are usually greeted by yawns" -- Warren Buffett

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